Im M&A-Prozess bildet die Analyse des Cashflows ein Kernelement jeder Due Diligence

In den Ausgaben 77 und 79 von bdp aktuell haben wir verschiedene Elemente der Due Diligence beim Prozess eines Unternehmenskaufs zusammenfassend vorgestellt. In dieser  Ausgabe soll die Financial Due Diligence erläutert werden. Deren Ergebnisse wirken direkt auf den Kaufpreis und die Gestaltung der Vertragsbedingungen.

Neben der Analyse der Vergangenheitszahlen beurteilt die Financial Due Diligence insbesondere das zukünftige Ertragspotenzial respektive die Entwicklung des Cashflows.

 Zunächst werden die historischen finanziellen Verhältnisse kritisch gewürdigt und bereinigt.  Die Aktivseite wird nach Überwertungen untersucht. Die Buchwerte dürfen maximal den Marktwerten entsprechen. Die Analyse des Nettoumlaufvermögens (Umlaufvermögen und  kurzfristige Verbindlichkeiten) fokussiert zwei Themenkreise:

  • Bestandsanalysen: Zusammensetzung, Fristenstruktur, und Bonität der Forderungen, Reichweite und Überbestände der Vorräte etc.
  • Cashflow-Analysen: Wie kann das Nettoumlaufvermögen optimiert werden? Wie hoch ist das in diesem Zusammenhang stehende Finanzierungspotenzial?

Neben der Struktur- und Altersanalyse der Sachanlagen sind  cashflow-relevante Themen wie Investitionsstau, unterlassene Instandhaltungen sowie Planinvestitionen der kommenden Jahre von Bedeutung.

Auf der Passivseite der Bilanz ist darauf zu achten, dass alle Risiken adäquat berücksichtigt werden (z. B. Gewährleistungen, Eventualverbindlichkeiten, Prozessrisiken u. Ä.). Besondere Bedeutung kommt der Analyse des Ergebnisses zu. Für plausible Planrechnungen sind detaillierte Untersuchungen hinsichtlich Preis/Menge, Märkten, Kunden, Produktgruppen etc. unerlässlich. Bei den Gemeinkosten sind vor allem deren Aufteilung in fixe und variable Komponenten sowie eventuelle „Ausreißer“ und Besonderheiten im Zeitverlauf von Interesse.

Im Idealfall umfassen die Planungsunterlagen eine integrierte Finanzplanung (Planergebnisrechnung, Planliquiditätsrechnung und Planbilanz) sowie ergänzend Einzelpläne (Absatz-, Produktions-, Personal- und Investitionsplanung). Dazu sollten die Planungsprämissen mit einer strategischen Überlegung vorliegen. Die Planungsprämissen sind sorgfältig hinsichtlich der Produktlebenszyklen, der zu erwartenden Markt- und Branchenentwicklung sowie weiteren Erkenntnissen aus der Commercial Due Diligence (Ausgabe 79) zu untersuchen.

Um die Qualität der finanziellen Führung im Allgemeinen, aber auch der unterjährigen Zahlen im Speziellen beurteilen zu können, ist die Untersuchung und Bewertung des internen Managementsystems (Steuerungs- und Informationssysteme) von hoher Relevanz. Die implementierten Systeme sollten nicht nur geeignet sein, die Wirtschaftlichkeit einzelner Bereiche, Produkte, Kunden und Standorte zu überwachen. Das Informationswesen sollte auch wirtschaftlich, übersichtlich und zeitnah sein. Die Regelmäßigkeit von Soll-Ist-Vergleichen sowie die Entwicklung/Steuerung des Nettoumlaufvermögens geben wertvolle Hinweise auf die Qualität der finanziellen Führung.

Die Ergebnisse der Financial Due Diligence schlagen sich doppelt im Kaufvertrag nieder: Zum einen in der  Kaufpreisfestsetzung und zum anderen bei der Absicherung der Risiken. Die Kaufpreisfestsetzung basiert heute in der Regel auf einer Unternehmensbewertung mittels Discounted-Cashflow-Methode. Die Analyse des Cashflows bildet ein Kernelement jeder Due Diligence. Auf deren Grundlage basieren nicht nur die Kaufpreisfeststellungen selbst. Vielmehr können auch  die Zahlungskonditionen des Kaufpreises modelliert werden. Die Möglichkeiten reichen dabei von sofortiger Gesamtzahlung über Earn-out-Klauseln bis zu Verkäuferdarlehen mit mezzaninem Charakter. Die Absicherung von Einzelrisiken erfolgt durch hinterlegte Kaufpreistranchen oder werthaltiger Garantien. Anderenfalls ist der Bonität des Verkäufers größere Beachtung zu schenken.